相聚在梧桐树下
——胡继之总裁关于前海股权交易中心筹建情况的报告
（深交所，2013年5月16日）
一、中心筹建以来的感想
从整个中国资本市场体系来说，去年郭树清担任证监会主席之后，确实给中国资本市场开辟了一个新的局面。不管未来具体的路怎么走，我觉得郭主席在开创中国资本市场新思路、开拓我们视野上面的贡献将是长远的。跟我们直接相关的是，在现有的场内市场之外，从去年真正开始了多层次市场体系的建设，交易所之外的市场开始出现。在这个过程当中，我越来越感觉到，这是在交易所之外进行的一个新实验。绝大多数的地方股权交易中心期待立竿见影，而我强调先谋定而后动。我是从“交易所市场之外的一次新的试验能否成功的角度”来思考这件事情的。林凡上次跟我说，现在有很多人问他我为什么到前海股权交易中心任职？我觉得林凡的解读部分代表了我的内心世界。我就是期待在这个地方进行一个试验，看看资本市场领域交易所市场是不是唯一的形式？特别是现在的世界变化很大，在商业领域，很多原来的基本模式或范式被颠覆了。比方说，亚马逊网站颠覆了出版模式和阅读模式；阿里巴巴颠覆了零售商业模式；最近出现的可汗学院，号称“一个人、一部电脑、一千万学生”，它正在颠覆现代教育模式；还有一个网站在颠覆传统的恋爱模式。这些新事物在各个层面影响我们。又比方说，现在对醉驾查得很严，于是代驾公司出现了，它实际上颠覆了出租车的模式。在交易所市场之外，我们能不能有新的模式出现？这是我本人下一步的最高追求。
中心筹备半年多以来，我逐渐产生了一种使命感。我刚从深交所到国信工作的时候，国信的员工还不到1000人，财务指标实际上是亏损的。后来证券行业进行清理整顿，1/3的证券公司倒闭，但国信发展起来了。现在国信员工接近10000人，每年利润几十亿。可以说，国信创建的这种模式，在证券公司领域的核心竞争力是最强的。去年市场指数下降很多,但国信的利润超过了上年。我个人的情感现在越来越转移到前海股权交易中心，我们这些员工完全是一个新型的群体。他们放弃自己原来工作，加入到前海股权交易中心，相当一部分人在中心拿的工资比原来低。我们的员工有50%以上来自北大、清华，他们迈出学校第一步就跨越到这里来。北大汇丰商学院的孔英副院长跟我说，他的学生回去后非常激动，说这个地方有未来。因为很多中小企业希望在交易所之外，有一个能够解决它们融资问题并且帮助它们进步的地方。中心从今年3月份才开始招人，现在员工人数已经接近200人。我们向企业开展营销也就1个月时间，我们原来的目标是到5月底开业时实现300家企业挂牌，但到昨天为止，已经登记了400多家。我们虽然不对企业挂牌进行审查，但实际上工作量是很大的。我估计到5月30日开业那天挂牌企业达到500家是没有问题的。这表明企业的需求非常大，企业需要有另外一个地方为它服务。
二、筹备进展
我今天把中心筹备情况的主要内容都跟大家展示出来，我想通过筹备情况的介绍来表明中心设计的一个过程，让大家看看这个市场未来能否兴起，里面的关键要素未来究竟能否起作用。筹备以来，我们在两条线上同时启动：第一条线是市场建设，第二条线是组织建设。
（一）市场建设：对外打造一个适应经济发展需要的新市场
第一，改组成立。到目前为止，在全国正式投入运作的股权交易中心里，只有前海股权交易中心是真正按照证监会的布局组建的。其他地方股权交易中心虽然也是按照国务院“37号文”、“38号文”进行筹建，但没有把券商主导管理作为核心内容，它们是另外一种建设模式。
第二，VI设计。中心开始筹建之后，我们首先进行的是VI 设计。我们想首先通过这个设计，向社会、市场展示一种新的理念、感受，所以我们提出的主题词是：“相聚在梧桐树下，归真梧桐树精神”。前年郭树清主席来深圳召集券商座谈，我谈了自己的感受。我说自己面对的客户80%以上都是亏损的，我越来越怀疑我们从事这个事业的正义性。因此，我期待在这里检验“归真到梧桐树精神”这样一种真实状态能不能实现。
第三，网站建设。深交所、上交所市场第一步甩开了传统的经纪人交易模式，利用电脑让所有的人都能够直接参与到市场当中，交易所实际上也是个平台企业，这是交易所市场建设当中迈出的最大一步，它实际上在技术层面比香港和其他各个市场都前沿。我们这里想再往前迈出一步，所以我们很关注网站的视觉效果、感官体验、美感传达，甚至期待能够引起心灵对话。我觉得交易所市场的信息是垂直发布、单向传递的，我希望前海股权交易中心能够实现与社会的广泛互动，今后我们还会创造更多的方式与社会进行互动。中心已经建立了专门的部门来做这件事。
第四，系统建设。我们的系统建设首先关注的是企业的展示功能。企业到这里来，我期待能让企业对投资者产生身临其境的展示效果，相当于投资者到企业去看它的厂房、车间、设备状况和办公场景。同时，投资者能够搜索企业的各种情况，最重要的是能够跟企业进行互动对话。今后随着功能的进一步展开，我们将针对企业的海量数据进行大数据分析，帮助投资者判断这家企业究竟怎么样。我们只是统计数据，不发表观点。最后，我们的系统“7*24小时”运作，投资者随时可以在这里寻找投资对象、跟企业进行讨论，没有任何阻碍。
第五，引入了自媒体形式。我一直在引进这方面的人才，先后面试了几十个人，最后选定了一个来自香港一家公司的人，他是北大毕业生，本科学自媒体。他特别讲到加拿大学者麦克卢汉关于媒体延伸人的功能的理论。我觉得他理论研究确实有功底，未来做得怎么样还要检验。
第六，企业挂牌的准备。前海股权交易中心目前还处在市场建设早期，需要有自身的力量来从事相关的工作，这样才能把这个市场开发出来。
第七，产品设计。
第八，申请设立中小企业发展基金。现在各地政府都对中小企业挂牌直接进行补贴，我一上任就跟深圳市政府打过报告说，我们千万不能这样做。虽然政府的钱是花出去了，但我认为这是在企业之间制造不公平，因为100万的补贴款对小企业来说是一笔大数目，据说个别地方的纪委已经对这种补贴行为进行调查了。另一方面，政府的力量如果直接去影响企业，那对企业的真实性是一个很大的损害。所以我提议，如果深圳市政府希望支持中小企业发展，那可以设立一个“中小企业发展基金”，第一是用于市场基础建设，第二是用于引入全世界经典的商业课程来服务中小企业，对它们进行培训。这有利于构建市场基础，长远地发生作用，而且每个项目都可以由中心研究提出，并报政府审批。
第九，设立梧桐奖。只要关心前海股权交易中心的发展，为中心设计产品、设计制度、开发新市场的社会人士，都可能获得奖项和奖励。
第十，设立伯乐奖。我们要比照猎头公司的标准寻找外部人才，因为前海股权交易中心是一个私募的、非标准化的市场，很讲究个性，对人才的要求很特殊。所以我们想通过设立伯乐奖来寻找社会人才。
第十一，目标规划。我们原来打算今年挂牌300家，年内挂牌500家，“3年3000家、6年10000家”。我们之前提交给政府的报告就提出了这个目标规划，当时他们都不敢相信。但现在的进展已经大大超过了原来的设想。
（二）组织建设：对内打造一个高度适应性和充分人性化的新组织
第一，人才引进。
第二，内部运行机制的设计。首先，我们强调公司化运作。其次是职业化管理。最后是团队化经营。
第三，组织架构设计。现在中心有6个业务部门、10个职能部门，今后还会进一步扩展。每一个部门的出现，从业务拓展、基本模式到成本核算等要素必须是健全的。每个团队进来，它必须能够精确计算成本。这样才能够从公司层面锁定整体成本。
第四，内部管理制度。中心筹建时间不长，我们推出了对内对外共70多项制度，中心现在的工作量确实很大。
第五，实施流程管理。
三、定位、功能和特点
(一)中心的两个定位
第一个定位是打造一个在沪深交易所、商业银行之外的新型市场化融资平台。这就是我不模仿交易所制度的一个基本起点。我觉得股权交易中心模仿交易所制度是没有成功机会的，我们一定要在交易所市场之外形成特点鲜明的新市场。至于这个新市场最终能否出现，那是另外一回事。即便失败了,但我们尽到努力,那就没有遗憾了。证券业协会陈共炎会长关于场外市场和场内市场本质区别的概括，我觉得很好。两者的区别在于：私募与公募之别，小众与大众之别，非标准化与标准化之别。我们现在处在市场化初级阶段，社会更多地只知道深交所、上交所这种大众市场的存在，其实在很多领域，客户定制、小众市场所占的市场份额越来越大，更重要的是商业机会、利润比公募市场大得多,这一点在很多领域已经充分显示出来了。比如服装领域，一件专门定制的服装，比100件成衣的利润都大；在家具领域，广东有些专门仿制中国古典家具的厂家，利润很高；在餐饮领域，真正私人定制的一桌宴席的价格比外面十桌普通宴席的价格还要贵。所以，我期待能够把握住这个领域的市场机会。
第二个定位是打造一个开放、互动、对等、共赢的网上部落。如果不借助互联网技术，这个市场是不可能做成的。我们期待通过互联网完成市场更大范围的链接，同时还要打造“网上部落”。现在“部落理论”研究指出，人类原来从部落走向城市，现在又在开始重新部落化，彼此之间需要知根知底。我觉得交易所市场最大的贡献是把所有人调动起来，但最大的不足是大家之间互不认识，虽然都在炒标准化股票，但谁买谁卖彼此可能都不知道。我们期待这里能够通过互联网更广泛地把所有人都连接起来，真正让投资者和企业相互之间“知根知底”。这就是前海股权交易中心期待未来达到的境界。
（二）五大功能中心
第一，中小企业和私募产品的登记、托管和结算中心。严格意义上说，中小企业只有物理形态，没有价值形态；只有上市之后，它的价值形态才开始出现。市值管理的概念也就是最近几年才出现的，国外市场判断企业不是看企业的某个产品做得怎么样，行业排名怎么样，而是看企业的市值究竟有多少，企业的股价是高是低，整个企业值多少钱，这是共同的评判标准。我们的市场还没有这种评判标准，所以我们想通过为中小企业和私募产品提供登记、托管和结算服务，今后逐步形成企业的价值形态基础。如果未来这个中心真正形成，我们可以设计很多指标对企业进行评估、统计、排名，从各个层面告诉社会这个企业究竟值多少钱。
第二，挂牌展示中心。我不太主张中小企业一上场就卖股权。中小企业不确定性太强，所以我们首先要向投资者展示企业，就像举办商品展销博览会一样，我们在前海股权交易中心通过不同的方式真实地展示企业，而不是完全按财务数据来吸引投资者。从企业发展的阶段性情况来看，很多时候财务指标和企业真实实力是相矛盾的。目前研究的最典型案例是亚马逊公司，它前期不断投入，财务上不断亏损，但股价还是很高。可见，财务指标和企业实力的分离度越来越高，我们只能看企业发展的长期趋势。我们一定要找到新的方式真实地展示企业。《明星法则》也是讲这个道理，PE投资者到企业去主要不是看财务数据，财务数据只能作为参考，重要的是通过自己设计的指标来判断企业。比如看企业在细分市场的排名。如果企业排名靠前，财务指标弱点没有关系；如果企业排名很靠后，财务指标再好可能也是陷阱。这种情况在中国企业当中不少。我们要找到展示企业的方式，展示也是与投资者的一种互动。现代商业一定讲究互动、讲究所谓的“神经连接”，创造客户体验。没有好的客户体验，生意就做不成。
第三，债权和产品融资中心。我们先要通过固定收益产品的方式帮助企业解决一些融资问题。前海股权交易中心一直致力于这么做，现在这个领域的团队规模已经比较大，我觉得成功的可能性很大。
第四，自助股权融资中心。等到投资者真正了解企业，企业人气很旺，它也知道自己怎样定价的时候，企业可以随时出售自己的股权。在前海股权交易中心，企业不是按照标准化的方式出售股权，而是根据自己生产经营状况来具体设计股权融资方案。如果这个市场效率极其高，企业的股权一挂出来就有很多投资者跟它谈，那我觉得市场的有效性将大为增强。
第五，培训与咨询中心。前段时间，云南玉溪市市长来前海股权交易中心调研，我们介绍了中心的模式，他说中小企业太需要培训咨询了。很多企业家可能对具体的经营很清楚，但对于怎么管理企业可能觉得很难。有些到中心挂牌的企业经营得很好，规模很大，但企业的管理难度也越来越大。这些家族企业主想把企业直接卖掉，但觉得对不起员工，而继续经营下去又很困难，甚至可能导致兄弟成仇、夫妻反目。这种情况就是因为企业没有通过制度设计提前界定内部的各种关系，最后因为涉及的利益太大，内部反目成仇的事例比比皆是。所以企业培训是一个广泛的课题，我们这里未来一定要花很大的力气搞好企业培训咨询，而不光是解决企业发展资金问题。
（三）“十无”特点
第一，没有行政审批。中小企业规模一般很小，而且处在不断的变化之中，行政审批实际上对它发生不了太大作用。我始终认为行政审批最大的问题在于标准单一，而企业本身太复杂，涉及的内容太多,这套指标跟企业状况很难完全匹配。最近我重读了弗里德曼的《自由选择》，我觉得他的观点很有道理。弗里德曼奉行市场自由，他认为政府在某些领域的干预行为甚至善意的干预，在很多时候都会产生副作用。
第二，无登记托管费用。企业没有得到服务之前，我们不要增加它的负担，这是中心的基本理念。现在中心的挂牌展示、登记托管业务进展很快，跟我们的这种理念有关。
第三，无企业原有形态的改变。交易所是公众市场，它必须对上市公司股份进行标准化切割才能运转。前海股权交易中心是私募性质的市场，我们不要求挂牌企业必须是股份有限形式，合伙制、有限责任制公司也可以来挂牌。高盛对于是否上市讨论了十年，因为它担心上市变成股份制公司之后，合伙制的内核和竞争优势是否还能得到保持。不同的企业形态是与不同的企业制度设计相适应的，它没有必要为了上市筹钱就把这一切都改变了。不改变企业原有形态，我觉得这是真实考虑企业需要的一种做法。很多人不能接受这种观念，但我坚持要这么做。
第四，没有行业限制。经过注册的企业既符合党的基本政策，又有社会需求，我们没必要再对它设置一个门槛。
第五，没有强制性的信息披露。我们充分尊重企业隐私。日本人认为他们企业的真正核心竞争力在中小企业那里，这种竞争力是代代相传的。最近郭台铭想收购夏普，主要是看中它的四色技术。但夏普说公司可以卖，但这个核心技术不卖，所以这次收购很难谈成。其实大企业就是由一个伟大人物把很多要素功能集结起来，但真正的技术核心、真正的“根”还是在小企业那里。如果我们强制性地把这些核心机密都披露出来，那小企业就没办法发展了。包括波特的竞争论也表明，公众市场的很多做法对于企业的竞争力其实是有伤害性的。
第六，没有一级市场、二级市场严格划分。在前海股权交易中心，企业股权没有巨大的价格差异。现在IPO为什么暂停，我觉得实际上是因为监管层希望维持现有的股价水平，担心大量企业IPO会把市场整个价格拉低。所以现在企业IPO很困难，已经成了一个社会问题。
第七，无批量发行限制。企业可以随时根据自己的需要进行发行。
第八，无时间限制。中心实行“7*24小时”运转，买卖双方可以随时随地进行沟通讨论 ，没有上下班、节假日的概念。
第九，没有上市阻隔。严格意义上说，中心是在为标准化的、最高形态的交易所市场培育大量的资源。我相信，两三年之后，在这里成长起来的企业更符合交易所的需要。我始终认为，在资本市场体系当中，交易所市场是最高形态，我们指出它的弊端不是否定它。如果没有更高层的市场，前海股权交易中心的发展会失去很多动力。因为交易所市场最大的特点就是全社会对企业进行估值、评价，全社会的估值会把企业未来的最高成果和发展边界都计算进去，这样才能吸引很多有创业冲动的企业到交易所市场上市。虽然交易所市场也有很多弊端，但如果没有这个市场，企业创业的积极性会大幅下降。我相信前海股权交易中心能为交易所市场培育更多的资源。我们这里不存在“直通车”模式，而且我也反对这样做，一些表态支持“直通车”模式的股权交易中心其实增加了企业负担，而且是在寻求一种特权。
第十，无期限的培训。中心将围绕中小企业的需要开发各类培训课程，帮助企业解决发展中遇到的各种问题。企业通过在中心挂牌、融资，逐步熟悉资本市场的运作规则和流程，在交易所上市后能比较顺利地完成角色转换。
四、存在的困难与问题
现在我们建设前海股权交易中心的积极性很高，但其实内在难度很大。
（一）从前海自身发展的角度来看
首先，商业模式短期难以形成。如果按照其他股权交易中心的做法，商业模式长期内基本难以形成，对于前海股权交易中心来说，商业模式短期内难以形成，因为我们是互联网时代的平台企业。有本书叫《平台战略》，写得很好，它认为平台企业的基本特点是：第一阶段必须大量导入客户。现在有些股权交易中心还采取会员制的形式，建设场外市场本来就很难，现在还把市场参与者的范围限制起来，这明显跑偏了。大量导入客户之后，我们要尽量提供各种免费服务，正是这种市场形态的出现才产生了“免费理论”。第二阶段，在大量客户导入之后，再提供大家都能接受、明白晓畅的产品和服务。研究表明，第一阶段大约只有5%的客户相信你；第二阶段如果转换成功，大约有30%的客户相信你。目前前海股权交易中心正在从第一阶段转换到第二阶段，我们一定要想办法成功转换到第二阶段；第三阶段大约有30%的客户继续相信你、跟随你，然后产生积聚效应，真正形成综合性的、全方位的商业模式。
第二，市场的形成需要时间。特别是资本市场的马太效应更强，互联网时代人们只认可排名第一的企业而不认可排名第二的企业。由于沪深交易所取得巨大的成功，所以中国社会有非常强的“交易所崇拜症”，现在各地都在想办法搞交易所，仅深圳市各类交易所就有300多家，中国人的模仿能力很强，创造性相对较弱。
第三，专业人才奇缺。现在中国的学者型人才偏多，专家型人才偏少；交易所市场人才较多，场外市场人才较少；传统人才偏多，而能够把互联网技术与场外市场运作融会贯通进行风险定价、流动性安排和资源嫁接的人才偏少 。
（二）从外部环境的角度来看
第一，存在抢抓政策机会的浮躁心态。一有政策机会，大家都来抢，不注意客观的现实条件，不清楚了解市场环境，即便没有条件也要上马建设区域市场，实际上导致“一哄而上”的局面。
第二，存在通过改革寻找新特权的内在冲动。一些股权交易中心搞不下去了就希望政府出台新政策，要求所有企业的股权转让必须到它那里办理，或者企业到交易所上市必须通过它，这样它才能生存,但这其实是一种寻找新特权的行为。
第三，存在寻找“永动机”模式的幻想。现在各地股权交易中心鼓足干劲复制交易所模式，就是期待能够找到一种把所有问题都解决的模式。交易所模式就是涨也赚、跌也赚，所以大家千方百计把交易量搞上去，实际上是主动挑起交易，然后又强调所谓的风险控制，这就形成一种悖论。
第四，存在立竿见影、吹糠见米的心态。很多地方建设股权交易中心巴不得马上见效。在前天召开的证券公司创新大会上，宋丽萍总经理的发言很深刻。宋总说创新要正视风险、允许试错、宽容失败，见效总是需要时间的，因为创新是一个海量试错的过程，里面风险很大，必须正确对待。
第五，存在理论脱离现实的学者思维。学者思维与专家思维完全不同。学者思维面极其广，认为自己什么事情都可以干，但在市场上很难成功；专家思维会抓住一件事情不断地深入进去。我在国信跟博士后说，你们不要做学者，而是要做专家，一定要就某一问题一直钻研下去，深入别人都不知道的领域，那你的研究才有意义。我觉得大家如果真正形成专家思维，未来受益无穷，因为专家的社会价值很高。现在前海股权交易中心搞登记托管业务的人才待遇很高，因为社会上这类人才很少，能够符合条件到我们这里工作的人才就更少。如果不具备专家思维，即便拿到博士学位、硕士学位也没有用。现在很多博士、硕士毕业生的工资比水电工低多了。
五、结语
我们面临的困难很多，前景也不明朗，但我们一直对未来有着强烈的预期。因为工业文明确实已经走到了一个顶端，人们正在迈入新的文明阶段。很多研究著作已经指出，大工业时代、大企业时代已经过去，今后是小企业时代、特色企业时代。我们每个人一生的行动路径都在发生变化，原来是一毕业就进入单位工作，按部就班一直干到老。现在人们要求充分展现个性，在各个单位之间进行比较、选择，即便退休之后还可以有新的工作选择，这是人类社会的一种进步。新的文明时代已经来临，我觉得未来中国中小企业的发展将会极其旺盛，只要政策层面不出现针对场外市场的排挤性、打压性的重大变动，那前海股权交易中心是有前景的。
谢谢大家！